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機(jī)構(gòu)謀求轉(zhuǎn)型監(jiān)管短板待補(bǔ)齊

2018年4月出臺(tái)的《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱“資管新規(guī)”），拉開了我國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)、規(guī)范轉(zhuǎn)型發(fā)展的序幕。今年上半年，肩負(fù)法人風(fēng)險(xiǎn)隔離、打破剛性兌付重任的銀行理財(cái)子公司相繼設(shè)立并陸續(xù)發(fā)布凈值化產(chǎn)品，標(biāo)志著我國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展已進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段。

資管新規(guī)實(shí)施一年多以來，政策效果如何？機(jī)構(gòu)如何調(diào)整以更好抓住機(jī)遇、應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)？頂層設(shè)計(jì)又該如何完善？日前，在《資管行業(yè)未來市場(chǎng)格局與業(yè)務(wù)模式研究》CWM50課題報(bào)告（以下簡(jiǎn)稱“報(bào)告”）發(fā)布會(huì)上，與會(huì)專家就上述問題展開熱議。

新規(guī)效果初步顯現(xiàn)

在資管新規(guī)框架下，理財(cái)新規(guī)、證券私募資管新規(guī)等陸續(xù)出臺(tái)，信托公司資金信托管理辦法等正在研究制定，資管業(yè)務(wù)監(jiān)管制度體系正在全面形成。

中國(guó)人民銀行金融穩(wěn)定局局長(zhǎng)王景武表示，資管新規(guī)的目的在于通過補(bǔ)齊監(jiān)管短板，統(tǒng)一規(guī)制標(biāo)準(zhǔn)，壓縮監(jiān)管套利的空間，遏制剛性兌付、資金池多層嵌套等問題，規(guī)范整頓金融秩序，有序化解影子銀行風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)社會(huì)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，提高金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的服務(wù)?！百Y管新規(guī)實(shí)施一年多來，在各部門、各金融系統(tǒng)的共同努力下，取得了初步成效。資管產(chǎn)品的凈值化程度顯著提高，多層嵌套和通道業(yè)務(wù)大幅收縮，期限錯(cuò)配程度降低，為防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)造了較好的條件。資管行業(yè)也進(jìn)一步凝聚了共識(shí)，走上良性發(fā)展的軌道?！蓖蹙拔湔f。

“資管新規(guī)防范了一次險(xiǎn)些釀成的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?！敝袊?guó)證監(jiān)會(huì)原主席肖鋼表示，實(shí)際上，自2017年資管新規(guī)公開征求意見開始，各個(gè)金融機(jī)構(gòu)就在調(diào)整自己的行為，如果那個(gè)時(shí)候不及時(shí)果斷出手治理金融亂象，任由這些問題累積起來，后果不堪設(shè)想。肖鋼提醒，當(dāng)前，還要把握好處置風(fēng)險(xiǎn)的節(jié)奏和力度，充分尊重現(xiàn)實(shí)，不搞“一刀切”。

資管新規(guī)及其配套細(xì)則實(shí)施以來，效果已經(jīng)有所顯現(xiàn)，主要表現(xiàn)為資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的通道業(yè)務(wù)規(guī)模大幅壓縮。中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，資管新規(guī)落地前的2018年一季度末，券商資管定向資產(chǎn)管理計(jì)劃、基金公司及子公司一對(duì)一產(chǎn)品規(guī)模分別為14.07萬億元和9.84萬億元，合計(jì)為23.91萬億元。經(jīng)過一年的消化，截至2019年一季度末，券商、基金公司及子公司存續(xù)的單一產(chǎn)品規(guī)模合計(jì)僅為18.67萬億元。與此同時(shí)，單一資金信托規(guī)模也有所下降。信托業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截至2019年一季度末，單一資金信托資產(chǎn)余額為9.53萬億元，較2018年一季度末減少2.13萬億元。

更重要的是，堅(jiān)持資管新規(guī)的原則和方向已經(jīng)成為各界共識(shí)。肖鋼表示，無論是金融機(jī)構(gòu)、監(jiān)管部門，還是社會(huì)各界，都認(rèn)為要回歸資管的本源。而是否回歸本源要以“三個(gè)有利于”為評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)——是否有利于服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和人民生活，是否有利于滿足財(cái)富管理的需求，是否有利于提供多元化、差異化、定制化的金融服務(wù)。

銀行理財(cái)轉(zhuǎn)型有挑戰(zhàn)

目前來看，銀行系資管在資管行業(yè)的地位進(jìn)一步加強(qiáng)。截至今年一季度末，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品余額近80萬億元，其中，銀行理財(cái)產(chǎn)品余額近22萬億元；從2012年到2017年間，銀行理財(cái)規(guī)模占比穩(wěn)定在25%左右，始終處于資管行業(yè)的領(lǐng)先地位。

不過，轉(zhuǎn)型中存在一些亟待解決的問題。工銀理財(cái)董事長(zhǎng)顧建綱表示，盡管在一年多的過渡期內(nèi)，凈值型產(chǎn)品、長(zhǎng)期限產(chǎn)品的發(fā)行量明顯增長(zhǎng)，但占比仍然有限，市場(chǎng)接受尚需時(shí)間。

“當(dāng)前，銀行理財(cái)業(yè)面臨著轉(zhuǎn)型困難和挑戰(zhàn)。由于傳統(tǒng)運(yùn)行模式與未來發(fā)展模式存在一定差異，在從以往利差模式轉(zhuǎn)變?yōu)楣芾碣M(fèi)模式的過程中，銀行理財(cái)面臨著現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)?！鳖櫧ňV表示，具體而言，投資者對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)水平和認(rèn)識(shí)存在偏差，受長(zhǎng)期剛性兌付、習(xí)慣思維等因素影響，目前大多數(shù)投資者最關(guān)心的問題仍然是產(chǎn)品是否保本和產(chǎn)品收益率水平，對(duì)產(chǎn)品的合同條款、風(fēng)險(xiǎn)分類、凈值變動(dòng)、投研能力、歷史業(yè)績(jī)不作分辨，投資者教育工作量巨大。

從銀行理財(cái)子公司角度來看，顧建綱直言，對(duì)已經(jīng)成立公募基金或者其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的銀行，如何定位理財(cái)子公司及其他資管機(jī)構(gòu)的關(guān)系、區(qū)分各機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)，尚需進(jìn)一步明確和探討。

另外，存量產(chǎn)品如何處置也是一大難題。肖鋼表示，當(dāng)前銀行的非保本理財(cái)規(guī)模還有22萬億元，要靠?jī)糁敌彤a(chǎn)品籌集的資金去對(duì)接老資產(chǎn)不可行，“非標(biāo)”轉(zhuǎn)“標(biāo)”也不現(xiàn)實(shí)，由表內(nèi)承接如此大體量的表外理財(cái)非常困難。此外，他認(rèn)為，提前收回、資產(chǎn)證券化的路也很難走通。

“存量產(chǎn)品及資產(chǎn)處置壓力較大，壓降老產(chǎn)品的速度較難把控?！鳖櫧ňV也表達(dá)了類似觀點(diǎn)。他認(rèn)為，老產(chǎn)品的壓降需要匹配新產(chǎn)品的增長(zhǎng)，壓降速度過快或過慢均會(huì)導(dǎo)致理財(cái)產(chǎn)品大幅波動(dòng)，甚至可能誘發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；“非標(biāo)”資產(chǎn)回表、“非標(biāo)”轉(zhuǎn)“標(biāo)”和發(fā)行產(chǎn)品續(xù)接等處置存量“非標(biāo)”資產(chǎn)的方法，面臨著不小的調(diào)整。

資管機(jī)構(gòu)壓力機(jī)遇并存

不只是銀行面臨轉(zhuǎn)型挑戰(zhàn)，通道業(yè)務(wù)的壓縮對(duì)信托、券商資管、基金公司等各類資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)來說，都是不小的壓力。

報(bào)告認(rèn)為，信托公司要想鞏固和提升自身比較優(yōu)勢(shì)，需要努力提升主動(dòng)管理能力，包括投資管理能力、資源整合能力和風(fēng)險(xiǎn)管理能力。對(duì)于券商資管和基金資管公司來說，通道業(yè)務(wù)的壓縮使得大量通道業(yè)務(wù)人才向信托機(jī)構(gòu)回流，同時(shí)也倒逼其加強(qiáng)主動(dòng)管理、回歸資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)本源。

“在努力消化存量風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)要積極探索發(fā)行新產(chǎn)品，加快推動(dòng)行業(yè)向前發(fā)展。”中國(guó)工商銀行原行長(zhǎng)楊凱生表示，與此同時(shí)，在過渡期內(nèi)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)機(jī)構(gòu)都要密切關(guān)注外部環(huán)境變化可能帶來的對(duì)轉(zhuǎn)型期的一些不利影響，避免產(chǎn)生新的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

報(bào)告就各資產(chǎn)管理子行業(yè)業(yè)務(wù)模式給出了研判。例如，銀行理財(cái)子公司推動(dòng)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)向直接融資方向轉(zhuǎn)型，改變過去信貸業(yè)務(wù)模式的低風(fēng)險(xiǎn)偏好特征，培育專業(yè)、主動(dòng)管理能力?；诖?，固收類、現(xiàn)金管理類作為主打產(chǎn)品，“非標(biāo)”投資仍是重要資產(chǎn)配置方向和特色優(yōu)勢(shì)，而在投資端，跨境投資業(yè)務(wù)成為趨勢(shì)，權(quán)益類投資占比或?qū)⑸仙?，F(xiàn)OF模式具有較大發(fā)展機(jī)會(huì)。保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)一方面通過發(fā)行資管產(chǎn)品或接受委托投資等模式，為第三方機(jī)構(gòu)提供專業(yè)的資管服務(wù)；另一方面采用投資顧問模式，為客戶提供“外腦”。除此之外，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司正在進(jìn)一步加大在養(yǎng)老金第二、第三支柱上投資管理的滲透。

就信托行業(yè)而言，中信信托常務(wù)副總裁王道遠(yuǎn)表示，下一階段可以重點(diǎn)發(fā)展多基金管理的主動(dòng)配置型資管業(yè)務(wù)。信托公司和私募合作開展陽光私募業(yè)務(wù)十幾年，積累了大量數(shù)據(jù)，包括私募基金管理的投資策略、投資交易記錄等。信托公司可以繼續(xù)挖掘這些數(shù)據(jù)，加快投研體系的建設(shè)，重點(diǎn)發(fā)展這類產(chǎn)品。另外，也可以探索一些領(lǐng)域比較集中的債券投資業(yè)務(wù)。信托公司在房地產(chǎn)領(lǐng)域和城投領(lǐng)域開展了大量的直接融資，對(duì)于這類業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與判斷能力。他還表示，信托公司要大力發(fā)展自主投資型的高端財(cái)富管理。信托公司可以充分開發(fā)渠道，轉(zhuǎn)變目前大部分家族信托是銀行私人銀行通道的情況，尋求家族信托業(yè)務(wù)的主動(dòng)投資決策，實(shí)現(xiàn)財(cái)富管理和資產(chǎn)管理聯(lián)動(dòng)發(fā)展。此外，還應(yīng)充分發(fā)揮信托型ABN、ABS資產(chǎn)的配置價(jià)值，提升資管產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力以及挖掘另類投資等業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。

頂層設(shè)計(jì)亟待完善

當(dāng)然，資管業(yè)務(wù)的發(fā)展離不開法律、監(jiān)管政策等頂層設(shè)計(jì)的規(guī)范、引導(dǎo)。

申萬宏源證券董事長(zhǎng)儲(chǔ)曉明認(rèn)為，資產(chǎn)管理市場(chǎng)必須要以完備的法律基礎(chǔ)作保障，并且，資管行業(yè)遵循的法律應(yīng)該統(tǒng)一。統(tǒng)一的法律有利于對(duì)各類資產(chǎn)獨(dú)特的法律地位和權(quán)利體系進(jìn)行精準(zhǔn)定位，使資管產(chǎn)品管理者的權(quán)利特征得到清晰界定。

楊凱生建議，在現(xiàn)行框架下，建議包括銀行理財(cái)在內(nèi)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)總體上遵循信托關(guān)系，但考慮到歷史發(fā)展原因，少部分資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)可單獨(dú)列出其適用的法律關(guān)系，比如定向資產(chǎn)管理計(jì)劃適用委托代理關(guān)系等。另外，應(yīng)加快統(tǒng)籌推進(jìn)上位法法律體系的修改和完善。

在上位法的修改上，報(bào)告建議證券法將資產(chǎn)管理產(chǎn)品納入證券范疇，明確私募發(fā)行200人的限制僅針對(duì)個(gè)人投資者。此外，報(bào)告認(rèn)為，信托法的修改迫在眉睫，原因在于現(xiàn)有內(nèi)容較難從根本上解決信托法律制度的完整性問題，也不能滿足對(duì)民事信托、公益信托、營(yíng)業(yè)性信托等的多樣化需求，同時(shí)，還存在信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性、登記過戶、信托稅制安排、流動(dòng)性、受托人授權(quán)或?qū)I(yíng)、當(dāng)事人權(quán)利平衡等諸多方面問題。

在監(jiān)管方面，王景武透露，下一步要加快資管新規(guī)配套細(xì)則的制訂出臺(tái)，繼續(xù)推進(jìn)保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的管理、標(biāo)債資產(chǎn)的認(rèn)定、產(chǎn)業(yè)投資基金和商業(yè)銀行現(xiàn)金管理類產(chǎn)品管理以及資產(chǎn)證券化等相關(guān)辦法的制定實(shí)施。完善商業(yè)銀行理財(cái)子公司相關(guān)監(jiān)管制度，通過盡快形成以資管新規(guī)為核心的資管業(yè)務(wù)監(jiān)管制度體系，進(jìn)一步補(bǔ)齊監(jiān)管短板，抹平監(jiān)管差異，推動(dòng)資管業(yè)務(wù)回歸本源，為資管業(yè)務(wù)的有序發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)的制度基礎(chǔ)。

針對(duì)監(jiān)管差異問題，楊凱生建議，以金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和做大直接融資作為資管行業(yè)發(fā)展的一條重要思路，持續(xù)推動(dòng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)從有限統(tǒng)一到完全統(tǒng)一，消除資產(chǎn)管理產(chǎn)品增值稅計(jì)稅規(guī)則的差異，加快出臺(tái)完善資管新規(guī)相對(duì)應(yīng)的配套細(xì)則。在政策執(zhí)行過程中，要注意重視解決地方監(jiān)管與中央監(jiān)管執(zhí)行尺度不夠一致的問題。

儲(chǔ)曉明認(rèn)為，高質(zhì)量發(fā)展的資管市場(chǎng)應(yīng)有豐富的市場(chǎng)產(chǎn)品體系，要滿足不同偏好投資者的需求，標(biāo)準(zhǔn)化和非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品要共同發(fā)展。資管新規(guī)積極推動(dòng)“非標(biāo)”轉(zhuǎn)“標(biāo)”，初衷主要是解決“非標(biāo)”產(chǎn)品背后的剛兌問題、嵌套問題和資金池問題。對(duì)于“非標(biāo)”產(chǎn)品本身不能戴“有色眼鏡”，應(yīng)該加大力度，制定非標(biāo)產(chǎn)品的監(jiān)管措施。

資管發(fā)展需長(zhǎng)期資金供給

事實(shí)上，中長(zhǎng)期投資者的相對(duì)缺失在一定程度上是導(dǎo)致我國(guó)資產(chǎn)管理產(chǎn)品期限錯(cuò)配的重要原因。

對(duì)此，報(bào)告建議，首先要加快推進(jìn)養(yǎng)老體系建設(shè)，鼓勵(lì)企業(yè)參與企業(yè)年金或雇主基金，盡快推進(jìn)個(gè)人所得稅遞延型養(yǎng)老賬戶的稅收優(yōu)惠政策的出臺(tái)，吸引居民資金擴(kuò)大個(gè)人養(yǎng)老金規(guī)模，建立第三支柱有效補(bǔ)充機(jī)制，為金融市場(chǎng)提供長(zhǎng)期資金。其次，盡快協(xié)調(diào)人社部給予商業(yè)銀行、信托公司等資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)在社?；?、基本養(yǎng)老金、企業(yè)年金、職業(yè)年金等養(yǎng)老金領(lǐng)域的投資管理人資質(zhì)。再次，積極做大社?；鹨?guī)模，推進(jìn)國(guó)有企業(yè)股權(quán)劃轉(zhuǎn)社保，發(fā)揮社?；鹱鳛橹虚L(zhǎng)期投資者穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。最后，建議發(fā)揮私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在股權(quán)投資中的支點(diǎn)作用，利用產(chǎn)業(yè)基金或資產(chǎn)管理產(chǎn)品等多種形式，撬動(dòng)更多社會(huì)資金參與股權(quán)投資，同時(shí)盡快解決私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)面臨的稅收難題和投資退出難題。

王景武表示，要加強(qiáng)長(zhǎng)期資金供給，推進(jìn)資管業(yè)務(wù)平穩(wěn)有序發(fā)展，一方面，要繼續(xù)把握好防風(fēng)險(xiǎn)與促發(fā)展的關(guān)系，加強(qiáng)監(jiān)管協(xié)調(diào)和預(yù)期引導(dǎo)，推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)妥有序，確定整改計(jì)劃，確保新舊業(yè)務(wù)的平穩(wěn)過渡；另一方面，要引導(dǎo)推動(dòng)養(yǎng)老金、企業(yè)年金、保險(xiǎn)資金發(fā)揮長(zhǎng)期資金的優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)大可投資資管產(chǎn)品的范圍，為資管業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型發(fā)展提供多元的資金支持。

投資者教育也是關(guān)鍵。王景武認(rèn)為，從資管新規(guī)實(shí)施以來新產(chǎn)品銷售的情況來看，投資者對(duì)凈值型新產(chǎn)品的接受程度還不夠高，需要強(qiáng)化投資者教育和引導(dǎo)。另外，要推動(dòng)構(gòu)建資管產(chǎn)品的合規(guī)銷售體系，提高投資者的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和投資能力。

報(bào)告建議，強(qiáng)化投資者教育和引導(dǎo)，應(yīng)打造由監(jiān)管部門牽頭，行業(yè)協(xié)會(huì)、教育部門、金融機(jī)構(gòu)等共同參與的多層次投資者教育體系；強(qiáng)化“破剛兌”“凈值化”的投資者宣傳活動(dòng)；充分利用互聯(lián)網(wǎng)等多種渠道，創(chuàng)新投資者教育模式，提高教育覆蓋的廣度和深度。