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近日，中登公司發(fā)布《關(guān)于信托產(chǎn)品開戶與結(jié)算有關(guān)問題的通知》，明確信托公司可自行開立證券賬戶參與證券交易，或按照市場化原則，自主選擇委托基金公司專戶理財、證券公司定向資產(chǎn)管理計劃參與證券交易。暫停三年的信托賬戶終于“再現(xiàn)江湖”，政策松綁對于陽光私募的銷售究竟影響幾何？

陽光私募轉(zhuǎn)型有限合伙

傳統(tǒng)的非結(jié)構(gòu)化陽光私募的發(fā)行依托于信托平臺，因此暫停信托賬號對于其發(fā)行來說的限制和影響比較直接。由于暫停了所有信托公司的證券投資開戶申請，依靠信托平臺發(fā)行產(chǎn)品的陽光私募只能仰賴存量賬戶。僧多粥少的局面，使得陽光私募在發(fā)行新品時處于被動位置，需承受比原先更高的信托費用，甚至可達每年數(shù)百萬元。對于弱市之中的陽光私募來說，發(fā)行募資已經(jīng)不易，再加上高額的信托管理費，很多陽光私募出師未捷身先死。

由2009年信托賬號暫停之后的私募發(fā)行量可見一般。好買基金選取了2009年以來的陽光私募（非結(jié)構(gòu)化）和創(chuàng)新私募（這里主要是指采取區(qū)別于傳統(tǒng)多頭模式，投資于衍生品市場或者帶有做空策略等投資模式的私募產(chǎn)品）的發(fā)行量，發(fā)現(xiàn)兩者呈現(xiàn)相反的走勢。隨著陽光私募（非結(jié)構(gòu)化）的發(fā)行量逐漸減少，創(chuàng)新型私募的發(fā)行量則逐年增長。2009年創(chuàng)新型私募的發(fā)行量為零，陽光私募（非結(jié)構(gòu)化）則發(fā)行了180只產(chǎn)品。在市場火熱的2010年，創(chuàng)新型私募成功發(fā)行產(chǎn)品13只，而陽光私募（非結(jié)構(gòu)化）則在當年達到了近3年來的發(fā)行峰值，全年發(fā)行產(chǎn)品324只。市場自2011年進入下行通道以來，陽光私募（非結(jié)構(gòu)化）的發(fā)行也隨之進入寒冬，去年全年發(fā)行243只產(chǎn)品，而今年以來的發(fā)行量尚未超過百只。與此相反，去年創(chuàng)新型產(chǎn)品共計發(fā)行74只，數(shù)量穩(wěn)步攀升。

由于信托賬戶的限制以及投資標的的限制，不少私募公司選擇了有限合伙的形式。采用純有限合伙企業(yè)或者有限合伙套信托形式的基金產(chǎn)品不會占用信托賬戶。通過有限合伙套信托的模式來發(fā)行基金可以避免開立需要投資二級市場股票的信托賬戶，從而在募集和賬戶這兩方面都具有一定優(yōu)勢。再加上有限合伙模式下對于投資的品種沒有限制，可以投資二級市場股票，也可以參與一級市場投資，包括定向增發(fā)。同時，多層嵌套的有限合伙模式可以有效改善期貨投資的限制，因此這種模式正在逐漸成為創(chuàng)新私募的新寵。

賺錢才是硬道理

此番信托產(chǎn)品開立股票賬戶的重新開放對于陽光私募來說無疑是一大利好消息。隨著信托賬戶的放開，信托賬戶會得到明顯補充，供給量的增加可以降低信托管理費用，有助于降低私募基金成本。私募產(chǎn)品，尤其是傳統(tǒng)的、非結(jié)構(gòu)型產(chǎn)品的發(fā)行艱難情況會得到一定程度緩解。

據(jù)了解，不少陽光私募對此次賬戶開閘表示歡迎。鼎鋒資產(chǎn)董事長張高認為信托可以開戶將對股市形成利好。在他看來，雖然現(xiàn)在信托公司短期面臨一定的費率調(diào)整，但從長遠來看，有利于證券產(chǎn)品數(shù)量提升，對陽光私募和信托公司來說是雙贏的局面。東方港灣任職董事總經(jīng)理但斌表示，信托費用的降低將減輕很多私募機構(gòu)的負擔，使私募和其他資產(chǎn)管理機構(gòu)站在同一起跑線上，這體現(xiàn)了市場公平競爭的原則。

不過，陽光私募的生存空間是否能就此打開還需要看私募本身的賺錢效應。2009年陽光私募，陽光私募（非結(jié)構(gòu)化）正處于一個發(fā)行的高峰期。當市場火熱時，陽光私募為投資者賺取了不少收益，當時即使費用有所提高，投資者為了能夠獲得收益，也愿意支付這部分提高的費用。而市場從2011年開始便進入下行通道，特別是一些陽光私募遭遇清盤，投資者的熱情和耐心正在被逐漸消磨，此時若再輔之以相對較高的管理費用，私募新產(chǎn)品的發(fā)行變得越來越困難。

信托開立證券賬戶的放開，在提高信托作為陽光私募的發(fā)行平臺其服務水平的同時，也帶來了信托費用的降低，但這最多只能起到催化的作用。只有產(chǎn)品和市場體現(xiàn)出一定的賺錢效應，信托費用的降低才能真正加速陽光私募產(chǎn)品的發(fā)行。經(jīng)過了近兩年的弱市，傳統(tǒng)的陽光私募正在經(jīng)歷一個難以避免的瓶頸期。窮則變，變則通。去年銀監(jiān)會開放信托產(chǎn)品可以參與股指期貨的投資，給私募基金創(chuàng)新轉(zhuǎn)型開啟了一條新的途徑。隨著證券賬戶的放開，股指期貨、商品期貨和轉(zhuǎn)融通等金融工具陸續(xù)豐富，私募的各種策略也能不斷創(chuàng)新，對于對沖基金的發(fā)展將是一較重大的助力。

對于投資者而言，信托賬號相對于有限合伙信托平臺的產(chǎn)品架構(gòu)更為簡單，因此未來會有一些私募重新回到信托平臺發(fā)行產(chǎn)品。傳統(tǒng)策略的投資者將面臨更多的選擇。此外，投資者除了關(guān)注傳統(tǒng)策略陽光私募之外，還可以關(guān)注創(chuàng)新型私募。對沖市場的發(fā)展是大勢所趨，此次被松綁的信托，很可能在不久的將來涉及各種創(chuàng)新策略。